Marktwertmethoden

Eine Bewertung sollte zur Plausibilisierung idealerweise mit Marktwertmethoden (Multiplikatoren, Multiples) ergänzt werden. Dabei wird analysiert, was bei vergangenen Transaktionen (Transaction Multiples) bereits bezahlt wurde. Sie bringen Theorie und Praxis näher zusammen.

Multiples Berechnung

Die Bewertung mit Multiples

Ein ermittelter Unternehmenswert lässt sich bei börsenkotierten Unternehmen mit den an den Börsen bezahlten Preisen (Trading Multiples) oder mit den bereits bei Übernahmen bezahlten Transaktionspreisen (Transaction Multiples) vergleichen. Trading Multiples und Transaction Multiples werden unter dem Begriff Market Multiples (Multiplikatoren) zusammengefasst. Wichtige Market Multiples sind hierbei der Umsatz-, EBITDA-, EBIT-, Reingewinn-Multiple, das Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV oder P/E-Ratio) oder das Marktwert-Buchwert-Verhältnis (Market-to-Book Ratio), wobei die Multiples jeweils ein Vielfaches der aufgeführten Kennzahlen sind. Bei nicht börsenkotierten Firmen stellt sich ein Vergleich mit an der Börse bezahlten Preisen jedoch als relativ schwierig heraus. Ein Vergleich kann gegebenenfalls zur Festlegung einer Preis-Bandbreite nützlich sein.

Unternehmenswert (brutto) gemäss Umsatz-Multiple
= Umsatz × "Umsatz-Multiple"

Unternehmenswert (brutto) gemäss EBITDA-Multiple
= EBITDA × "EBITDA-Multiple"

Unternehmenswert (brutto) gemäss EBIT-Multiple
= EBIT × "EBIT-Multiple"

Unternehmenswert (netto = Eigenkapital) gemäss Reingewinn-Multiple
= Reingewinn × "Reingewinn-Multiple"

Die Berechnung der Multiples

Wichtig bei der Multiple-Bewertung ist, dass von derselben Basis aus gestartet wird. Entweder man bewertet auf Gesamtunternehmensebene (Enterprise Value, brutto, unlevered) oder auf Eigenkapitalebene (Equity Value, netto, levered). Zudem ist es sinnvoll, einen Durchschnittswert der einzelnen Multiples zu bilden, um so eine mögliche Verzerrung zu glätten bzw. auszugleichen. Im Übrigen macht es Sinn bei jedem herbeigezogenen Multiple selber ein Durchschnitt über mehrere Jahre zu bilden.

Eigentümergewinn (-EBITDA)

Ein besonderes Augenmerk gilt dem wichtigen EBITDA-Multiple (EBITDA-Multiplikator). EBITDA steht für Earnings before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization: Gewinn vor Zinsen, Steuern, Abschreibungen (auf Sachanlagen) und Abschreibungen (auf immaterielle Vermögensgegenstände). Vor allem bei kleinen und mittleren Firmen stellt dieser ein wichtiges Instrumentarium bei der Unternehmenswertermittlung dar. Dieser Multiplikator ist von der Finanzierungsstruktur und dem Stand des Investitionszyklus unbeeinflusst und daher einer der aussagekräftigsten Multiplikatoren. Ein Unternehmen, das gerade investiert hat, sieht sich mit höheren Abschreibungen und einem tieferen Gewinn konfrontiert als ein Unternehmen, das über längere Zeit keine Investitionen getätigt hat.

Eigentümergewinn

Eigentümergewinn EBITDA

Der Eigentümergewinn basiert auf dem EBITDA der den tatsächlichen, um Korrekturen angepasste, erwirtschaftete Cash Flow vor Abschreibungen darstellt. Addiert man zum EBITDA den Bruttolohn (inkl. Sozialleistungen), den sich der Firmeninhaber ausbezahlt hat, resultiert der Eigentümergewinn (auf Stufe EBITDA). Multipliziert mit einem bestimmten Faktor, stellt dieser einen fundamentalen Preisindikator insbesondere bezüglich der Bewertung der Ertragskraft kleinerer und mittlerer Unternehmen dar, bei welchen eine DCF-Wertermittlung unter Umständen wenig Sinn macht. Der Ursprung des Eigentümergewinns (-EBITDA) oder Eigentümer Cash Flows stammt aus dem angloamerikanischen Sprachraum (Owner’s Cash Flow). Normalerweise ist der Eigentümer selbst im Unternehmen tätig und kommt in den Genuss unterschiedlicher Leistungen, die das Unternehmen für ihn erbringt. In einem Angestelltenverhältnis müsste er diese Leistungen aus seinem Arbeitseinkommen selbst finanzieren.

Berechnung des Eigentümergewinns

Berechnung des Eigentümergewinns auf Stufe EBITDA

Ausgangspunkt für die Berechnung des Eigentümergewinns auf Stufe EBITDA ist immer der EBITDA gemäss Jahresabschluss. Davon müssen folgende Anpassungen bzw. Korrekturen durchgeführt werden:

EBITDA gemäss Jahresabschluss

  • Addition des Bruttolohns des Inhabers bzw. der Inhaber (inklusive Boni, Tantiemen und Sozialleistungen)
  • Addition zusätzliche Spesen, welche noch nicht im Bruttolohn enthalten sind
  • Addition/Subtraktion einmalige, nicht wiederkehrende Aufwendungen/Erträge, die der Erfolgsrechnung belastet/gutgeschrieben worden sind
  • Addition/Subtraktion nicht betriebsnotwendige Aufwendungen/Erträge, die der Erfolgsrechnung belastet/gutgeschrieben worden sind
  • Addition/Subtraktion der Aufwendungen/Erträge privater Natur, welcher über das Geschäft abgerechnet wurden
  • Addition/Subtraktion Bildung/Auflösung von stillen Reserven
  • Addition von einfach und schnell realisierbarem Einsparpotenzial

= Eigentümergewinn auf Stufe EBITDA

Die Erfahrung der Business Broker AG

Business Broker AG hat sich durch über 600 Firmenverkäufe in den letzten Jahren eine sehr wertvolle Datenbasis in Bezug auf die Multiples erarbeitet, welche im Bereich der kleineren und mittleren Unternehmen tatsächlich gezahlt werden. Natürlich bedingt dies eine vorgängig saubere Bereinigung des Jahresabschlusses wie oben aufgeführt.

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